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我们以为加息并不同等于美圆指数必定上涨，金价必定下跌，加息只是影响美圆指数及金价的重要要素之一，还必须分离加息期间美国经济的相对强弱中止判别。
摘要 联储加息主要为应对通胀，避免经济过热等，此轮加息或已接近序幕：1983至今美联储总共中止了6轮加息，加息目的主要为应对通胀、避免经济过热等，1-5轮加息均起始于通胀抬头，终止于经济回落。而起始于2015年的最新一轮加息行至今日，美国经济开端呈现边沿走弱，2019年或将见顶，且历史上来看联储从加息到降息的时间周期常常更短（看到经济衰退即可选择降息），因而我们判别此轮加息或已接近序幕。 加息不一定同等于美圆指数会走强，还需比较加息期间美国经济的相对强弱：我们在先前深度讲演《50年金价复盘及决议要素初步讨论》里搭建了“研讨金价大致同等于研讨美圆指数，而美国经济及货币的相对强度为影响美圆指数的重要要素”的金价剖析框架，而我们以为加息并不同等于美圆指数必定走强：由于加息只是影响美圆指数的关键要素之一，还需比较加息期间美国经济的相对强弱（特别是与欧元区的相对强度，美圆指数权重中欧元占比最高）：典型如1983-1984年加息期间，美国经济增速远超欧元区，美圆指数走强；再如1994-1995年加息期间，欧元区经济平稳增长而美国经济明显下滑，美圆指数走弱。而1999-2000，2015至今两轮加息周期中，美国经济相对欧洲皆先走弱后走强，相应的美圆指数也呈现先降后升态势。 加息期间金价与美圆指数负相关较为明显，由于美圆指数走势分化，加息不等于金价一定走弱：我们以为美圆指数为金价有效权衡指标，统计表明加息期间美圆指数与金价负相关较为明显（特别是1983-1984加息期间相关系数为-0.85,2015至今加息期间相关系数为-0.72）。而如前所述加息期间美圆指数走势呈现分化（美国经济相对走强时上升，走弱时降落），加息期间金价也呈现分化，实践上金价明显下跌的仅为1983-1984,1988-1989两轮加息，彼时宏观背景为美国经济呈现低通胀、高增长状态，相对欧洲明显走强，而其他几轮加息周期金价其实呈现震荡。值得留意的是2004-2006加息周期中，由于美国经济相对欧洲明显走弱，金价大幅上涨。 引荐黄金板块：基于联储加息对金价压制边沿趋弱及2019年美国经济或见顶回落的判别，我们以为黄金或在2019年迎来绽放。引荐山东黄金、银泰资源、紫金矿业，受益招金矿业、湖南黄金、中金黄金等标的。 风险提示：美国经济持续强劲，美联储加息超预期的风险。
1 联储加息起始于通胀抬头，终止于经济走弱，最新1轮或已接近序幕 1.1. 前5轮加息均起始于通胀抬头，终止于经济走弱 1983年至今美国一共6轮加息周期，按联邦基金目的利率中止划分，6轮加息细致状况如图1，表1所示。注：1982年之前货币供给是美联储货币政策调控变量，利率为中介目的，而82年之后美联储开端确认货币政策的操作目的为联邦基金利率，同年开端发布联邦目的利率。
而就加息目的来说，联储加息主要为控制通胀、避免经济过热等（事实上每一轮加息基本都发作在长期货币宽松之后），主要关注通胀、就业、经济增长等指标。统计表明每次加息之后都会呈现美国GDP 增速回落，事实上每次加息都起始于通胀（预期）明显抬头，而终止于经济明显恶化，第1-5轮加息概莫能外，而第6轮加息起始于2015年12月尚在进程之中，我们以为大约率也将终止于美国经济见顶回落之时。注：关于每轮加息缘由、细致背景详见后文表3。
1.2. 联储加息到降息的转换周期更短，看到经济衰退便可选择中止加息 而对历轮加息、降息时间转换的统计表明：①从加息到降息，中间平均距离6个月，中位数5个月；②从降息到加息，平均要21个月，中位数9.5个月。仅从转换时间判别似乎能够阐明联储在选择加息时更为谨慎：即一旦发现经济不好，能够立马选择降息，而加息相对谨慎，一定是察看到经济好（或过热）一段时间及通胀明显抬头后，才会选择加息。
1.3. 最新一轮加息行进至今，美国经济已呈现边沿走弱迹象，加息或已进入序幕 前5轮加息皆终止于美国经济恶化（或明显向下），据此我们以为这轮加息大约率也将终止于美国经济见顶回落之时，而近期一些前瞻性指标或预示美国经济正在筑顶，面临回落风险，再分离上述“联储加息到降息的转换周期更短，看到经济衰退便可中止加息”的判别，我们以为就节拍而言此轮加息或已步入序幕：如若2019年下半年美国经济见顶回落（先前深度讲演《50年金价复盘及决议要素初步讨论》已有讨论），联储货币政策大约率转向中止加息。 就联储关注的就业状况而言，我们统计了1983年至今历轮加（降）息与失业率之间的关系，能够明显发现：降息和失业率向上拐点基本同步，因而我们以为这一轮加息或将终止于失业率向上拐点之时。
而关于失业率拐点的判别，我们以为新增非农就业人数或是较好的先行指标，统计1994至今新增非农就业人数与失业率的关系，能够明显看到：非农拐点抢先失业率拐点，当非农到0值左近时要格外留意失业率拐点的来临。12月7日美国劳工部最新发布的数据显现，11月非农就业人数增加15.5万人，远低于市场预期19.8万，前值25万，我们以为新增非农就业人数或已处于筑顶回落过程之中（且2017/09已有跌破零值的记载），失业率拐点或行将来临。而前述降息和失业率拐点基本同步，因而我们以为这一轮加息或已行至序幕。
而就联储关注的经济增长状况而言，我们以为近期（12月3日）美国5年-3年国债利率倒挂或预示经济拐点行将来临，由于历史上来看，5年-3年倒挂后，10年-2年倒挂便会紧随而来，而10年-2年倒挂常常被视作GDP增速行将下滑触底的先行指标。
2 加息不同等于美圆指数必定走强及金价必定走弱 承上所述我们以为本轮加息或已行至序幕，但关于加息对金价影响的讨论却不会中止（特别是市场预期2019年尚有2-3次加息），我们试图经过实证剖析来探求加息期间金价的运转规律。事实上我们在先前深度讲演《50年金价复盘及决议要素初步讨论》里搭建了“黄金实质为美圆信誉体系对冲，研讨金价大致同等于研讨美圆指数，而美国经济及货币的相对强度为影响美圆指数的重要要素”的金价剖析框架，分离该框架，再经过对6轮加息期间美圆指数及金价走势的研讨，我们以为： 1） 加息并不同等于美圆指数必定走强：由于加息只是影响美圆指数的关键要素之一，还需比较加息期间美国经济的相对强弱（特别是与欧元区的相对强度：美圆指数权重占比中欧元最高）：典型如1983-1984年加息期间，美国经济增速远超欧元区，美圆指数走强；再如1994-1995年加息期间，欧元区经济平稳增长而美国经济明显下滑，美圆指数走弱。而1999-2000，2015至今两轮加息周期中，美国经济相对欧洲皆呈现先走弱后走强态势，相应的美圆指数也呈现先降后升态势； 2）加息也不同等于金价必定走弱：在我们的剖析框架里，美圆指数为金价较好的权衡指标，统计表明加息期间美圆指数与金价的负相关同样比较明显（特别是1983-1984加息期间相关系数为-0.85,2015至今加息期间相关系数为-0.72）。而如前所述加息不同等于美圆指数走强，依据加息期间美国经济相对强弱状况不同，美圆指数走势呈现分化（美国经济相对走强时上升，走弱时降落），加息期间金价也呈现分化，实践上金价明显下跌的仅为1983-1984,1988-1989两轮加息期间，彼时的宏观背景为美国经济整体呈现低通胀、高增长状态，相对欧洲明显走强，而其他几轮加息周期金价其实呈现震荡或上涨状态。值得留意的是2004-2006加息周期中，由于美国经济相对欧洲明显走弱，金价还呈现出明显上涨。
以下为细致每一轮加息背景及加息期间金价与美圆指数走势状况的细致引见。 2.1. 第一轮加息（1983/3/31-1984/8/9），美圆走强，金价下跌 第一轮加息为1983/3/31-1984/8/9，加息次数10次，联邦基金目的利率从8.5%抬升至11.5%，加息主要原由于：受第二次石油危机影响，美国通胀在80年代初极高，1980年中心CPI峰值曾达13.6%。里根上任后采取紧缩货币政策及扩张财政政策来应对，政策刺激下1983Q2-1984Q3美国经济快速复苏，CPI逐步攀升，经济呈现过热迹象，美联储选择加息来应对。此轮加息过程中美圆整体走强，金价整体下跌，我们以为主要源于：加息过程中美国经济相较80年代初已有明显回暖，通胀明显降落，经济整体呈现低通胀、高增长良性态势，加息期内美国经济增久远强于欧元区，美圆指数上涨、金价呈现下跌态势。
2.2. 第二轮加息（1988/3/30-1989 /02/01）：美圆震荡（整体上扬），金价下跌 第二轮加息为1988/3/30-1989 /02/01，加息次数16次，联邦基金目的利率从6.5%抬升至9.81%，加息主要原由于：1987年美国股市崩盘迫使美联储采取降息战略救市，惹起次年（1988年）通货收缩加剧，为应对通胀，美联储开启动第二轮加息，而此轮加息中，美圆指数呈现震荡趋向：加息初期有一定上升（我们以为或主要由于前期广场协议签署后已贬值较多，加息短暂刺激了美圆上涨），后期呈现震荡态势。而第二轮加息期间美国GDP坚持平稳增长，失业率有所降落，经济整体态势较为良好，金价由此呈现下跌态势。注：第一轮/第二轮加息都发作在“里根景气时期”（1983-1990），美国经济整体呈现低通胀，高增长态势。
2.3. 第三轮加息（1994/2/4-1995/7/5）:美圆下行，金价震荡 第三轮加息为1994/2/4-1995/7/5，加息次数17次，联邦基金目的利率从1%抬升至6%，加息主要原由于：90年代初美国经济有所衰退，美联储降低利率以刺激复苏，1994年经济复苏势头重燃，也使通胀预期有所抬升，为控制通胀联储启动加息。整个加息期间美圆指数趋向性下行（94-95年美国经济增速明显下滑，欧元区则较为平稳），金价呈现震荡态势。
2.4. 第四轮加息（1999/6/30-2000/5/16）：美圆震荡(先下行后上行)，金价震荡 第四轮加息为1999/6/30-2000/5/16，加息次数6次，联邦基金目的利率从4.75%抬升至6.5%，加息主要原由于：为对冲98年亚洲金融危机影响，美联储下调基准利率，降息一定水平上催生了互联网泡沫，经济过热势头呈现，1999年5月通胀开端抬升，美联储为应对通胀及抑止经济过热开端加息，整个加息期间美圆指数呈现震荡，金价也呈现震荡（1999年9月大涨受欧洲15国央行协议限制黄金兜售量影响）。事实上这轮加息期间，前期欧洲经济增长明显好转，美国边沿走弱，然后期呈现反向状态，我们以为这或许解释了第四轮加息中美圆指数为什么呈现先跌后涨态势。
2.5. 第五轮加息（2004/6/30-2006/6/29）:美圆指数震荡（整体走弱），金价上行 第五轮加息为2004/6/30-2006/6/29，加息次数17次，联邦基金目的利率从1%抬升至5.25%，加息主要原由于：此次加息前美国房地产泡沫严重（前期降息引发），经济虚假繁荣，2004年3月起通胀明显抬升，为应对通胀，联储选择加息。整个加息期间美圆指数震荡（整体走弱），金价明显上扬，我们以为主要源于本轮加息周期中美国经济因科技泡沫破灭堕入衰退，后虽迎来复苏，但总体来看明显弱于欧洲（欧洲触底反弹，美国下滑明显），我们以为美国经济的明显走弱促使了美圆指数的整体走弱及金价的大幅上涨。
2.6. 第六轮加息周期（2015/12/17至今）：美圆震荡（先下行后上行），金价与美圆负相关明显 第六轮加息为2015/12/17至今，目前为止加息次6次，联邦基金目的利率已从0.25%抬升至2.25%，加息主要原由于：在美联储宽松货币政策刺激下，前期次贷危机构成的经济衰退逐步衰退，美经济迎来复苏，为了完成货币政策正常化，避免泡沫发作，美联储决议实施加息。加息至今已约两年，相较之前加息周期时间跨度较长，整个加息期间美圆指数呈现震荡态势（整体来看先下行后上行），我们以为可由美国经济相对欧洲的相对强弱变更来解释：从GDP增长来说，第六轮加息周期中美国GDP增速呈现先降落后上升的走势，而权衡相对强弱的指标美欧GDP比值与美圆指数走势基天职歧。加息期间金价与美圆指数呈现明显负相关，截至2018年12/13,相关系数高达-0.72。
3 加息落地对金价短期影响有限，长期更应关注影响金价的要素及内在逻辑 市场不只关注整个加息周期内金价的走势（我们在上述章节中曾经阐释加息并不代表金价一定会走弱，必须分离加息期间美国经济的相对强弱中止判别），还对每轮加息中每次加息落地后的金价表示较为关怀，就此我们对最近两轮加息周期每个加息时点（联邦基金目的利率调整日）滞后1天，7天，14天，21天及28天的金价涨跌幅中止了统计，结果表明：每轮加息落地后的一个月内，金价并未呈现明显单边下跌的状况，事实上合计125个统计样本里金价上涨76个/下跌49个，上涨的概率还高于下跌的概率，以至不时呈现加息落地后T+1,T+7等统计日皆完成上涨的现象，典型如2006/6/29,2015/12/17及最近一次2018/9/27等，我们以为可能的解释缘由之一为加息靴子落地，反而“利空”出尽促使金价上涨。综上我们以为：短期而言加息落地其实对金价影响有限，不一定压制以至还可能上涨，而长期而言判别金价更应关注其决议要素及与其关联的经济运转逻辑，而正如我们在前期一系列专题讲演里所想呈现的一样：“黄金实质上为美圆信誉体系的对标，研讨金价大致同等于研讨美圆指数，而美国经济及货币的相对强度为影响美圆指数的重要要素”，判别金价走势的关键在我们看来其实是对美国经济/货币相对强度的研讨与预判。
4 我们以为黄金价钱实践上是关于美圆信誉体系的对冲，而基于2019年美国经济可能见顶，同时美联储加息后半程且关于黄金价钱压制常常边沿削弱的判别，我们看好2019年金价上涨，直接利好黄金板块，增持：山东黄金（A）、银泰资源、紫金矿业，受益：山东黄金（H）、中金黄金、招金矿业（H）、湖南黄金、赤峰黄金、恒邦股份等标的。
5 ⊙2018.12.04 ⊙2018.11.29 ⊙2018.11.28 ⊙2018.11.06 |
