聚焦IPO | 四环医药分拆子公司回A股上市，轩竹生物尚无产品 ...

红周刊 | 刘杰

轩竹生物尚无主营产品，因而，其经过资产收购来做大范围提升估值。但是，想要将买来的各种资产，与受让的不同专利技术等圆满融合，并不是件容易的事情，更何况，还需求打通运营管理层面各种各样的阻隔。

近年来，国内药企分拆上市的状况越来越多，有胜利上市“敲锣”的案例，如：乐普医疗拆分乐普生物、辽宁成大拆分红大生物等，也有分拆后IPO折戟而终止分拆的公司，如：天士力分拆天士力生物。今年9月，港股上市公司四环医药也欲分拆轩竹生物回A股上市，目的是科创板。

不外轩竹生物目前尚无主营产品上市，处于无营收、业绩持续亏损的阶段。近来，其固然置办了一些资产，企业范围有所扩展，但短期内估值暴增的合理性值得商榷。此外，其行将上市的产品市场竞争猛烈，未来能否支撑企业的持续展开尚存很大不肯定性。

估值短期内暴增合理性待考

四环医药分拆出的轩竹生物是一家非终年轻的公司，成立于2018年9月，由香港轩竹100%控股。成立至今固然只需4年，但估值增长速度却相当令人吃惊。

2020年8月，轩竹生物初次引入了外部投资者，由京津冀基金、先进制造基金两位新股东分别以6亿元、2亿元的对价认购了13.95%、4.65%的股权，由此推算出，轩竹生物当时的估值约为43亿元。

一年之后，2021年12月，轩竹生物又一口吻引入了13家外部投资者，本次增资价钱均为15.34元/股，增资完成后，轩竹生物的股份数增至45061.43万股，据此计算出，其此时的估值已增至69.12亿元。在短短一年内，轩竹生物的估值较此前陡增26亿元，身价暴跌速度之快令人咂舌。

2022年9月，轩竹生物向上交所递交招股书（申报稿），资料显现，其拟募集资金24.70亿元，公开发行不超越10569.97万股，这意味着其每股价钱不低于23.37元/股，若胜利发行，其总股数将达55631.39万股，由此推算，届时其估值可达130亿元，较前述引入13家外部投资者时接近翻倍。

值得一提的是，四环医药目前的市值约80亿元，轩竹生物胜利发行后，身价将超越其母公司，可谓是“青出于蓝而胜于蓝”。但是，关于一家尚无主营产品问世的公司，估值便如此暴增，其合理性是值得商榷的。

值得一提的是，此前，部格外部投资者与轩竹生物曾签署过对赌协议，商定了一些优先条款，但鉴于此前监管层发布了“准绳上不能以发行人为对赌协议义务人”的相关规则，轩竹生物将对赌协议中止了清算。

但是，清算后的对赌协议仍有所保存，依据双方签署的弥补协议商定，若轩竹生物因故未能完成科创板上市，依据弥补协议终止的股东优先权益条款中由控股主体等相关承诺方需承担的义务和义务应自该等事情呈现之日起自动恢复其完整效能。

上述股东优先条款包含：价值保障及反稀释权益、回购权、优先清算权。这意味着若相关投资者的利益未得到保障，轩竹生物及其实控人需承担支付或弥补义务，其背地的压力显而易见。

公司处于“颗粒无收”状态

靠收购资产做大范围

作为一家分拆出来欲回A股上市的公司，轩竹生物目前并没有主营产品上市，处于“颗粒无收”的状态，因而业绩仍在持续亏损，从2019年至2022年一季度，其净利润分别亏损了3.62亿元、1.62亿元、4.62亿元、1.57亿元。其支出主要发作在药品研发方面，讲演期内的研发投入金额共计11.89亿元。

轩竹生物尚无主营产品贡献营收，因而，其要想在短期内疾速抵达一定范围来进步公司估值，就离不开资产收购。实践上，其也的确收购了大量资产，其中既包含一些公司的运营资产，也包含诸多专利等无形资产。

其先是于2019年分两步收购了关联方北京四环制药有限公司旗下的轩竹（北京）医药科技有限公司100%的股权，尔后又于2021年4月，经过全资子公司轩竹生物康明以1.31亿元的价钱收购了北京康明百奥新药研发有限公司的主要业务。

在专利技术方面，截至2022年6月30日，轩竹生物取得的专利权合计249项，其中境内专利148项，境外专利101项，但从其专利权明细表来看，其中近半数为继受取得。

此外，轩竹生物行将进入商业化阶段的主打产品安纳拉唑钠的部分技术也是受让而来。据招股书显现，2019年12月，北京四环制药有限公司以2557万元的价钱，将安纳拉唑钠项目技术转让给轩竹生物子公司轩竹（北京）医药科技有限公司。

不外，如何经过“拼凑”出来的资产，让企业大放光彩，最终完成盈利是个技术活，将买来的不同资产与自身业务及受让而来的专利技术圆满融合，并不是件容易的事情，更何况，还需求打通管理层面各种各样的阻隔。在这种背景之下，轩竹生物能否撑得起百亿估值是值得商榷的。

新药能否上市仍存不肯定性

据招股书显现，轩竹生物的业务聚焦于消化、肿瘤及非酒精性脂肪性肝炎等严重疾病范畴，在消化疾病范畴方面，其自主研发的PPI抑止剂KBP-3571安纳拉唑钠新药上市申请（NDA）已于2021年10月取得国度药监局受理，目前正在国度药品监视管理局药品审评中心（CDE）审评中，行将迈入商业化阶段。

通常来讲，创新药物研发至上市的周期长达十几年，共需求阅历五个阶段：化合物研讨（2年～4年）、临床前研讨（1年～3.5年）、临床研讨（I期至III期，5年～7年）、药品上市注册与审批（1年以上）、上市后新药监测阶段。上文所述的相关药品NDA是指新药经过临床研讨实验后，进入申报注册上市阶段。

有医药研讨相关人士称，依据现行药品注册管理措施和相关政策，依据审评类型不同，普通在中国重新药上市申请及相关资料递送国药监的审评中心并取得受理通知书之日起算，至完成审评事项并发布药品上市答应，至少需求一到两年的时间。截至招股书披露日（2022年9月26日），轩竹生物新药受理期刚满一年，其新药何时能经过审批，顺利上市仍是未知数，更何况，其中还存在无法经过审批的可能。

更关键的是，轩竹生物目前行将迈入商业化阶段的创新药仅有一款，而另外一款为仿制药，是引进自福建基诺厚普生物科技有限公司的氟维司群，该款仿制药主要适用于乳腺癌，目前已进入注册上市申报阶段（ANDA）。其他管线的产品则大多处于早期阶段。譬如，其第二大中心候选药品XZP-3287吡罗西尼，目前尚处于临床实验阶段，距离上市仍有一段很长的路要走。

强敌环伺之下

产品市场预期难言达观

轩竹生物在消化范畴主打种类是PPI抑止剂安纳拉唑钠，该药品可有效抑止胃酸分泌，用于治疗十二指肠溃疡。目前，PPI类药物范畴竞争者诸多，算是比较抢手的赛道，其中不乏国内外医药巨头企业，包含英国的阿斯利康、日本的卫材、武田药品，以及国内头部药企丽珠集团。

值得一提的是，随着医保控费步入深水区，在重点监控、带量采购等系列政策的影响下，PPI类药品光景已不似从前，经过前期的高速增长后，近年来PPI类药物市场增速持续放缓，以至呈现负增长。

据米内网数据显现，2020年，中国城市公立医院、县级公立医院、城市社区中心以及乡镇卫生院终端PPI类药品销售额超越300亿元，同比下滑13.97%；2021上半年，其销售额超越140亿元，同比下滑54.12%。

轩竹生物的安纳拉唑钠届时即便胜利上市，作为新上市的创新药，临床运用量不稳定、竞争不充沛，短期内能否改动轩竹生物的亏损局面，尚存在不肯定性。

轩竹生物的另一款主打在研药物是乳腺癌治疗药吡罗西尼，属于CDK4/6抑止剂，目前处于临床III期阶段。

招股书显现，我国共有3款取得国度药品监视管理局批准上市的CDK4/6抑止剂，分别为辉瑞制药的哌柏西利、礼来的阿贝西利、恒瑞医药的达尔西利，这意味着，轩竹生物未来要与辉瑞、礼来、恒瑞3家药企巨头竞争，显然，压力不小。

乳腺癌治疗药物市场不只有“三座大山”在前压阵，前方还有不少追兵。据招股书引见，截至2022年6月30日，我国有14款处于临床阶段的CDK4/6抑止剂创新药管线，其中6款处于提交上市申请或临床III期阶段，除轩竹生物的吡罗西尼外，还包含诺华的瑞柏西利、正大天晴的TQB3616、嘉和生物的GB491、广州必贝特的BEBT-209、复创医药的FCN-437c，竞争对手诸多。

值得一提的是，在2021年底的医保谈判中，礼来的CDK4/6抑止剂阿贝西利已胜利归入医保，成为首个且独一被列入国度医保目录的CDK4/6抑止剂，进入医保后，礼来前述产品降价幅度约为70%。

而未归入医保的辉瑞则选择主动降价，据悉，2021年1月18日，辉瑞宣布旗下乳腺癌特效药哌柏西利胶囊价钱下调，依照患者每天服用125mg计算，哌柏西利胶囊的月治疗费用从29799元降至13667元，降价幅度高达54%。

据上文所述，多款乳腺癌治疗药物步入临床III期或上市申请阶段，若前述产品能顺利完成商业化，则CDK4/6抑止剂恐怕会掀起一轮“价钱战”，这对轩竹生物而言，无疑是一个坏音讯。

（本文已刊发于11月26日《红周刊》，文中提及个股仅为举例剖析，不做买卖倡议。）