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作者 | 虎猫 流程编辑 | 小白 神州数码（000034.SZ）从成立至今不时是全国最大的IT分销商，具有强大的渠道网络和数以万计的协作同伴。 曾有业内人士担忧，互联网和电商带来的渠道扁平化会使分销商无处生存，但今天，神州数码不只没有消逝，体量反而日积月累。 今天风云君就撸一撸这家IT分销巨头。 一、联想孕育神州系 神州数码的董事长郭为于1988年进入联想工作，早年是联想柳传志麾下的得力干将。 为处置自有品牌和代理品牌间的固有矛盾，2000年5月12日，在联想誓师大会上，柳传志将两面旗帜分别交给郭为、杨元庆，联想就此一分为二。 杨元庆继承了联想品牌、电脑资产和大部分员工；郭为则得到了分销和系统集成业务，他将新公司定名为“神州数码”。
固然当时靠代理国外IT产品还能取得较高的毛利，但管理层深知分销业务自身的尴尬处境，做得不好不挣钱，做得太好品牌商就会丢弃它们，转而选择其他分销商或直销。 2000年秋，麦肯锡为神州数码制定未来5年战略时提供了三个选项：经过电商改造分销体系、向上游展开成为合同制造企业、往IT效劳转型。 郭为选择了第三个方向，于是神州数码自成立之日起就企图往IT效劳转型。 2001年神州数码（现“神州控股”）在香港联交所主板上市（股票代码00861.HK）时，曾经是中国最大的整合IT效劳提供商。 2008-2013年，其主停业务由四大部分构成：
紧接着，在2008年切入供给链效劳，与其他三大业务共存了十余年后，2013年12月，神州控股将IT效劳业务（系统集成）分拆出来在借壳ST太光在A股上市，更名为神州信息（000555.SZ）。 其上市后，神州控股仍经过神州数码软件有限公司持有神州信息45.17%的股权。 随后在2016年，神州控股又将分销和系统业务打包出卖并借壳深信泰丰完成A股上市，并更名为神州数码（000034.SZ），实控人郭为和分歧行动人中信建投基金定增16号资产管理计划共持有上市公司28.14%股份。 往常，神州数码分销的各类IT产品发往全国各个商户手中，是国内最大、协作品牌最广的IT分销商。 分销的产品包含移动办公设备、笔记本电脑、显现设备、效劳器、贮存设备、网络设备、计算机配件等上万种 IT 产品，供给商包含IBM、EMC、联想、华为、微软、苹果等国际IT厂商，客户有国美、苏宁、京东等国内知名批发商和电商平台以及众多企业级客户。 作为细分行业的龙头，神州数码为什么不安心当它的老大却不时强调转型呢？ 这得从IT分销行业特性说起。 二、行业引见 在IT产业，硬件、软件和IT效劳三分天下。 硬件部分包含台式PC、效劳器、笔记本电脑、打印机、网络设备等；软件部分可分为通用软件与行业应用软件，包含OA系统、财务管理系统、ERP系统、CRM系统以及完好的信息化处置计划等；IT效劳则包含支持效劳如软、硬件产品保修期外的维修、维护效劳和专业效劳如系统集效果劳、IT咨询、IT外包和IT教育与培训。 神州数码占比最大的业务是IT硬件分销，在该细分范畴内，产业链主要由消费、分销、批发环节组成。 上游为IT产品消费商，主要参与者既包含IBM、Oracle、EMC等大型增值产品厂商，也包含联想、惠普、华硕等消费电子厂商。 IT分销处于产业链中游，衔接IT产品消费商和下游IT批发终端或销售商。目前在中国IT分销市场上，处于主导位置的自主品牌IT厂商与少数几家具有优质渠道资源的IT分销商之间已形长大期稳定协作的关系，除公司外，其他主要IT分销商包含联强国际、英迈国际、伟仕佳杰等全国性分销商。 产业链下游是经销商或IT批发终端，包含国美、苏宁、大中等 3C 连锁卖场，京东、天猫等电子商务网站，线下IT批发店等。 对厂商而言，它们即便有才干直接将产品销售给最终消费者，但很多状况下这样做的经济效益很低，因而它们会选择直接卖给分销商。后者常常不只起到销售作用，还兼具售后效劳、品牌推行等职责。 IT分销商的痛点是，既没有IT产品制造商的消费制造才干，也没有批发商丰厚的终端资源，利润遭到来自消费商和消费终端的挤压。 特别是近年来IT产业环境发作了很大改动，产能过剩招致整个行业利润率降低，而电商的提高又极大丰厚了用户获取产品信息来源，价钱变得透明、可比，这使中间商利润进一步降落。 可见，由于分销行业的固有缺陷，神州数码才不时以来都努力转型成为IT效劳商。 三、资本运作状况 被集团剥离的神州数码该往何处走？ （一）规划云计算 近年来，云计算是信息技术产业展开的重要展开方向。 甲骨文董事长拉里·埃里森在2008年底的Oracle Open World曾说过，“你以至找不到一家不宣称自己在做云计算的，计算机行业是独一比女性时装界还要追逐概念和潮流的行业。” 云技术主要效劳方式有：SaaS（Software-as-a-Service），PaaS（Platform-as-a-Service）和IaaS（Infrastructure-as-a-Service），分别为企业处置对软件、开发环境和计算基础设备资源的需求问题。 IaaS提供商里知名的有亚马逊、IBM等(也会做PaaS）；PaaS公司包含Google、微软Azure，国内则有阿里云、腾讯云等；而从事SaaS的公司十分多。 2016年6月，公司和实控人郭为以1072.84万元共同收购了云科技术所持有的云科效劳（现更名为“神码云计算”）全部股权，神州数码的转型以此为起点。 2017年10月27日，公司发布公告，拟以2.52亿元的价钱收购参股公司上海云角信息技术有限公司（以下简称“上海云角”）70%的股权，买卖完成后，公司将持有上海云角100%的股权。 在此次收购前，公司已于2017年上半年1.08亿元买下了上海云角30%股权。 上海云角是云增值效劳提供商，提供专业的云计算技术咨询、迁移、实施和运维等效劳，其自主开发的云舶平台，能够提供跨各种公有云和私有云的监控、计费和资源管理的SaaS效劳。
收购时，上海云角的净资产仅3970万，估值为3.6亿，增值率接近10倍，2016年净利润1056万。 和其他高溢价收购相似，其也给出了业绩承诺：2017年至2020年的扣非净利润分别不低于1200万、1800万、2700万和3645万。 目前其业绩完成状况如下，2017和2018年均完成净利润承诺。
固然业绩承诺完成了，但郭为曾对外界表示“当云计算收入抵达100亿元时，神州数码才称得上是转型胜利。” 而2018年云计算带来的收入仅为5.81亿，离转型胜利还差九十多个小目的。 向云计算转型是全球信息技术产业转型的浪潮，阿里云、腾讯云、华为云，简直一切的IT公司都想经过云平台赚钱，神州数码的转型无可厚非，但接下来的跨界并购让人有点揣摩不透。 （二）收购破净股，额外增收3.4亿 2017年，公司还收购了通讯设备销售商迪信通的部分股权。 2017年4月28日，公司发布公告，其全资子公司Digital China(HK)Limited（以下简称“DCHK”）谋划以4.91亿港币（依照港币：人民币=1:0.8861的汇率折算，约人民币4.35亿元）收购北京迪信通商贸股份有限公司(06188.HK，以下简称“迪信通”)1.58亿股的股份，对价为3.1港元/股。 迪信通主要销售手机、配件和相关增值效劳且具有虚拟运营商牌照，在全国25个省市开设1500多家门店，公司给出的收购缘由是想应用迪信通在中国大陆三四线城市的门店优势，关于目前公司销售网络构成弥补及扩展。 收购迪信通股权的过程十分顺利。2017年5月9日，公司就宣布迪信通的股份已过户至DCHK名下，买卖完成后持有迪信通的股份比例为23.75%。 公司对迪信通的财务处置是采用权益法计入长期股权投资。依照23.75%的持股比例计算，其具有迪信通净资产的公道价值为7.74亿元，而购入该股权的成本为4.35亿元，这之间3.4亿元差额就直接计入了2017年的停业外收入。
而且，自迪信通的股权过户至今，该公司仅有5个买卖日呈现不低于3.1港元的股价，且长期处于无买卖量的状况。 换而言之，以当前的买卖量下，这些股权难以快速变现，这笔利润也仅仅是纸上富贵，无真金白银流入。 公司对本次收购没有披露太多信息，但从迪信通年报来看，其停业收入和净利润自2015年以来开端停滞增长以至下滑。 不知除了扩展销售渠道以外，耗资4.4亿收购其股权有何其他考量？ 阅历了数次业务整合和收购，神州数码目前运营状况如何？ 下面简单引见其财务状况。 四、运营数据简析 （一）主停业务状况 公司在A股上市后，2017年展开了云效劳和自有品牌两块新业务。 由于分销业务体量真实太大，业务构成上仍以分销及增值业务为主，占比98.67%，云效劳和自主品牌分别占比0.71%和0.62%。
单独剖析公司各个业务，云效劳2018年增势迅猛，业务范围从去年2.02亿增至5.81亿，同比增长287.62%；自主品牌业务也从上年3.88亿增至5.1亿，增长率131.44%，增速都十分快。 而且，2018年，云效劳和自主品牌的停业利润占比合计为8.14%，比去年同期上升1.67%。 分销增值业务分离神州控股往年披露的分销和系统分部数据一同剖析，风云君整理了该业务在其港股时期和A股时期的营收和毛利率数据。
（注：单位已统一为人民币） 2004年至2011年，分销业务停业收入坚持增长，从142亿增至497亿；2012年销售收入增速放缓，2013年呈现下滑，2014-2016年间有所恢复，但增长不明显。 与其他某些上市即变脸的公司不同，神州数码2016年在A股上市后营收节节高升。 不外，出于分销业务特性，其毛利率不时较低，2004-2011年期间稳定在6%上下，随后逐步下滑。而且上市后下滑速度加快，2018年分销业务毛利率仅为3.7%。 （二）现金流剖析 用销售收现比来权衡售收入质量。上市以来销售商品和提供劳务得到的现金持续高于主停业务收入，销售收现比持续高于1。
2018年每销售1元商品能带来1.12元现金收入，阐明不只当期销售能全部变现，部分前期应收款项也被收回。 但是公司的净利润含金量相对较低：由于毛利率低，即便营收高达几百亿，净利润却仅有几个亿。
运营性现金流净额没有随同净利润增长，表明各项运营相关的费用支出占比增大。特别在2017年还呈流出状态，缘由是2017年以4.4亿收购迪信通股权和3.6亿收购上海云角构成了大额运营性现金流出。 2016和2018年的净利润含金量分别约85%和70%，表明公司2018年净赚1元，只能得到7毛现金。 （三）运营状况 常理而言，IT分销企业先向上游厂商置办产品再对下游经销商中止销售，其多采用“以销定购”的商业方式，分离现有库存状况和对销售预测设定采购计划。 而且IT产品单价较高，采购成本高，出于其业务特性需求，该类企业对资金、存货运转的把控才干显得尤为重要。其应收账款收回得越快，企业的资金运用效率越高。 以下用英迈国际、联强国际和伟仕佳杰作为可比企业中止对比：
上图为可比公司近三年应收账款周转天数的对比，英迈国际和伟仕佳杰的周转天数有所上升，联强国际基本坚持稳定，公司则呈先增后降。 就整体回款水平来说，公司的应收账款周转速度最快，2018年为40天；伟仕佳杰的周转速度最慢，2018年高达78天。 由于IT产品更新换代较快，存货容易产生减值，不只需求充足现金流支持企业运转，也需求十分严厉的库存管理。 下图是四大分销商的存货周转天数对比，周转天数越少,阐明存货变现速度越快。
四家公司中，仅英迈国际的存货周转天数是降落趋向，联强国际和伟仕佳杰基本坚持稳定，公司呈先升后降。 其中2018年，公司的存货周转速度是最快的，仅30.4天，存货周转速度最慢的是联强国际，达38.3天。 可见，神州数码的应收账款和存货运营状况在行业内表示优秀。 （四）研发投入 公司在企业战略中不时强调向云计算效劳转型，那么其研发投入如何？ 以传统分销商英迈国际为例，其2018年的研发投入中99.9%投向云效劳平台，或许表明这些转型云效劳的传统分销商以渠道为重，对研发的需求很低，大部分研发投入均集中在云计算范畴。 从原集团拆分的IT效劳主体--神州信息也正中止大数据和云效劳的开发工作，可用于中止对比。出于公司业务方式不同，运用研发费用率对比不太适合，此处对比的是研发费用的绝对值。
神州信息2017和2018年净利润分别为3.18亿和4726万，而其研发投入分别为2.31亿和2.37亿，可见其投入研发力度较大。 而神州数码2017和2018年净利润为7.23亿和5.16亿，研发投入从9908万增至1.17亿，仍不到神州信息的一半。 （五）偿债才干和应收账款周转天数剖析 神州数码近三年的资产负债率均为85%以上，在行业内也处于较高水平。联强国际稳定在67%左右，英迈国际和神州数码的资产负债率不相上下，三年间均高于84%。
资产负债率指标过于笼统，短期偿债才干主要由活动比率和速动比率反映，以下是同行业活动比率对比。
近三年公司的活动比率水平均为最低，但可比公司的数值也都处于1.3以下，差距不大。 另外，真正给公司带来财务担负的是有息负债，下面是有息负债列表。
其主要以一年内的借款为主，2016-2018年有息负债合计从61.81亿升至109.77亿，大涨77.59%。截至2018年底，一年内需求出借的负债达92.67亿元。 但是从财务费用和费用率对比来看，神州数码的财务费用其真实行业内属于正常水平。2018年，收入范围最大的英迈国际财务费用率最高，为1.11%左右，伟仕佳杰业务范围较小，财务费用率也较低，为0.38%。 存在大额借款可能还是业务扩张带来的，分销业务方式下，合理运用负债才干使业务范围不时扩展。
公司的活动资产组成如下，主要由货币资金、应收账款及票据、存货和预付账款构成。
应收票据及账款高达98亿元，且占比重近半，在行业内却属于较低水平，证明公司对应收账款管理较好，不存在过度赊销的状况。
而且公司应收账款周转天数在可比公司中最短，仅为40天，因而只需应收账款能够正常回款，短期负债大约率能够掩盖。 总结 经过文章梳理，神州数码在转型的过程中，传统分销业务持续扩展，运营状况较好但是毛利率却日益更低。 固然不时宣称要转型云效劳，却有点雷声大雨点小的意义：一方面研发投入不大，另一方面，并购而来的云技术企业营收和净利润范围都很小，独一的亮点在于云效劳增速较快。 综上所述，公司的财务状况在行业内仍属于相对较好的状况，特别在关键的应收账款和存货周转指标上在业内表示良好。 END 以上内容为市值风云APP原创 未获受权 转载必究 |
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